投資邏輯：
1、國內浮法玻璃第一大生產商，受益行業回暖。目前公司浮法玻璃產能日熔量達到1.71萬噸，為國內第一大浮法玻璃生產企業。隨著今年行業回暖，浮法玻璃實現量價齊升，公司浮法玻璃業務營收占比超過50%，盈利能力持續改善，預計到2020年公司浮法玻璃產能將在2017年的基礎上增長50%。
2、節能玻璃規模明顯，成長空間巨大。公司建筑節能玻璃產能由2013年的2000萬平米/年上升至2016年的4415萬平方米/年，年復合增速高達30.2%，產能快速釋放。根據《綠色建筑行動方案》標準，到2020年全國家住建筑節能面積占比要達到65%，大約130億平方米的建筑需要進行節能改造，對節能建材需求巨大。我們認為，公司優質節能玻璃有望抓住綠色建筑的上升期，持續增厚業績。
3、公司未來將著力開拓整車玻璃市場。目前公司汽車玻璃專注于汽車后市場，從銷量來看，在全球汽車維修市場市占率高達25%，是國內汽車維修市場的玻璃龍頭，預計2017年公司汽車玻璃產能將達1640萬件/年，產能穩步擴張。目前國內整車市場主要被信義及福耀所壟斷，兩者合計市占率90%左右，其中公司占比約20%，而在全球整車市場汽車玻璃中的份額不足1.5%，未來公司將積極拓展整車市場，計劃到2020年市場份額提高到6%左右。
4、積極布局海外基地，國際化進程穩步推進。2015年公司啟動馬來西亞投資項目，一期生產線（1200t/d）2017年二季度已點火投產，項目二期1200T/D和800T/D兩條產線也開始建設，預計2018年下半年投產。除此之外，公司還將在東南亞新增2000-3000T/D產能，北美新增2000T/D產能，東歐新增2000T/D產能，公司積極拓展海外基地，全球化布局日益完善。
投資建議：
公司作為行業龍頭，在產能規模、產品性能及品牌建設方面優勢明顯，隨著行業景氣度回升，公司盈利能力持續提升，業績有望保持快速增長。
估值：
預計2017-2019年公司EPS分別為0.97,1.07和1.18元，對應17-19年PE為8.1,7.3和6.7倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：
房地產投資大幅下滑，海外基地進展低于預期，汽車產銷量下滑
信義玻璃--國內玻璃行業領軍者
二十八年專注玻璃制造，成就玻璃巨頭
信義玻璃于1989年成立于香港， 2005年公司于香港交易所上市。公司產品涵蓋優質浮法玻璃、汽車玻璃、建筑節能玻璃及超薄電子玻璃產品等領域。國內生產基地遍布中國經濟發展最活躍的珠三角、長三角、京津冀、西部成渝經濟帶。二十九年來公司經過長足的發展，目前已成為全球玻璃產業鏈的主要制造商之一，亦是中國第一大浮法玻璃生產商。
目前公司9名創辦股東持有公司股份56.16%，實際控制人為主席李賢義先生及副主席董清波先生，其中李賢義先生等高管于2017年3月及4月共買入14,770,000股信義玻璃股份，主席李賢義先生及其他主要股東于2017年8月共買入18,318,000股信義玻璃股份。
營收穩健，盈利能力突出
營收保持穩定增長，過去五年，復合增長率維持在13%。 2013年公司將太陽能玻璃板塊業務分拆入信義光能，除去太陽能玻璃板塊收入，2012年-2016年公司營收復合增長率超13%，2017年上半年實現營收59.28億元，同比增速13.62%， 公司營收保持穩定增長。
浮法玻璃和超白光伏玻璃營收占比不斷攀升，16年突破50%。隨著2016年下半年浮法玻璃價格大漲，浮法玻璃實現量價齊升，占比首次超過公司總營收的一半。2017年上半年，三個板塊主營業務收入占比分別為28.03%、17.77%和54.2%，汽車玻璃和建筑玻璃收入同比減少6%、2.7%，兩者都受人民幣/港元匯率增加影響，汽車玻璃還受到以下幾點因素擾動：（1）2016年7月分拆除信義香港（8328HK）；（2）巴西對汽車玻璃反傾銷；（3）公司美國一個OEM汽車玻璃客戶進行內部重組。
公司當前業務主要集中于國內，歐洲市場收入份額穩定，北美市場收縮明顯。2017年上半年，國內市場貢獻71.85%的收入，歐洲和北美市場貢獻率分別為3.09%和11.33%。
盈利能力突出，ROE水平領先全行業。2017年上半年公司毛利率增長至36%，顯著高于國內玻璃制造企業旗濱集團、耀皮玻璃、南玻A及行業平均水平， 僅次于福耀玻璃。突出的盈利能力歸功于以下兩點原因：（1）材料成本及能源成本下降，產品平均售價上升抬高了浮法玻璃毛利率；（2）浮法玻璃成本下降有助于提升汽車玻璃及建筑玻璃業務毛利率。同時，公司凈資產收益率也不斷好轉，2016年首次超過福耀玻璃，達到24.8%，為行業內最高。
從細分板塊看，公司汽車玻璃板塊盈利最為亮眼，近兩年毛利率維持在48%左右，同板塊福耀玻璃毛利率為38%；浮法玻璃板塊公司毛利率約為30%，比福耀玻璃低6%左右。福耀玻璃總體毛利率在公司之上的原因是福耀在汽車板塊收入占比遠高于公司。
浮法玻璃：行業景氣度回升，價格震蕩上行
新增產能速度放緩，供需格局向好
目前我國玻璃原片的主流工藝是浮法生產，隨著1971年國內第一條浮法玻璃生產線建成投產，經過四十多年的發展，全國范圍內浮法玻璃產能迅速釋放，產量穩居世界第一。
行業新增產能速度放緩，短期將維持平穩狀態。從2013年開始，我國浮法玻璃新增產能逐步下滑，2016年新點火生產線僅8條，相比于2013年的增加量29條大幅減緩，產能同比增速降至3.2%。目前國內共計361條生產線，日熔量為21.47萬噸/天，其中在產產能15.47萬噸/天，產能利用率僅為72%左右，較2014年高點下滑12個百分點。我們認為，產能利用率下降的主要原因在于過去兩年大量生產線由于經營虧損而進入停產狀態，包括2014年冷修停產生產線38條（共計日熔量21950噸/天）以及2015年冷修停產43條（共計產能24390噸/天），截至目前生產線復產的比例較低，隨著環保逐步趨嚴，對于一些小企業復產壓力仍比較大，預計短期內供給仍將維持穩定。
降成本，提價格，增利潤
供需格局改善，玻璃價格高位企穩。隨著供給收縮，供需格局改善，玻璃價格也實現淡季高開高走，截止17年9月15日，全國主要城市浮法玻璃現貨平均價為77.2元/重量箱，與16年年末平均價72.4元/重量箱相比上漲6.63%，創造近四年最高水平。由于玻璃生產企業眾多，并且產品差異小、競爭激烈，行業集中度很低，對下游房地產商、汽車制造商的議價能力較弱，因此價格走勢主要取決于供需狀況。就目前玻璃市場的供需格局來看，供應端新增生產線較少，在產產能暫時維持較穩定狀態；需求端房地產、汽車行業景氣度良好，需求保持穩定增長，預計玻璃價格短期內有望持續高位，企業盈利水平持續改善，若后市前期冷修線加快復產速度，價格或承壓。
成本壓力下降，盈利能力有望提升。玻璃的成本主要由天然氣/能源（30%-35%）、純堿（20%-25%）、硅砂等（10%左右）構成，這三種材料的成本約占總成本的60%-70%左右，其他原材料以及人工費用等并不是生產成本的主要影響因素。
純堿方面，雖然目前全國重質純堿價格重回2200元/噸之上，但公司前期已經在國外采購進行相應儲備，價格遠低于國內市場價，當前純堿儲備足夠今年生產使用，因此公司受國內純堿價格變動影響較小。
天然氣方面，公司2/3玻璃生產線使用管道天然氣作為能源，其中廣東省內生產線主要使用LNG。公司天然氣一般由天然氣公司直供，價格低于市場價，隨著國家大力推行清潔能源，未來天然氣價格仍有下降空間，將進一步緩解公司能源成本壓力。
此外，重油價格與2017年上半年高位相比亦有一定程度的下降，玻璃制造成本壓力下降，盈利能力有望提升。
公司浮法產能位居行業首位，規模優勢明顯
公司是國際領先的優質浮法玻璃生產商，且浮法玻璃產能位居全國第一。截止2017年9月20日，公司浮法玻璃日熔化量達到1.71萬噸。2013-16年公司浮法玻璃產能由352.2萬噸/年上升至490.0萬噸/年，年復合增速11.6%。預計2017年公司浮法玻璃產能將增長7.1%達到525.0萬噸/年。隨著產能擴張布局，公司將進一步鞏固其浮法龍頭的地位，充分受益于行業回暖。
公司在浮法玻璃領域長期致力于高科技和環保節能產品的研發，是行業極少數能掌握0.3mm至25mm厚度的超薄、超厚和超長等高端浮法玻璃生產技術的廠家之一，并常年生產超白玻、綠玻、灰玻、茶玻、藍玻、黑玻和白玻等系列的特殊顏色玻璃，滿足了汽車玻璃、建筑節能玻璃領域及國內外客戶的個性化需求。
目前公司浮法玻璃自用與外銷的占比分別為20%和80%。公司浮法玻璃產品優質、品種齊全，福耀、圣戈班、皮爾金頓及旭哨子等大型玻璃企業均是公司客戶，強議價能力給公司帶來高于行業平均水平的毛利率。
建筑玻璃：地產回暖提供需求支撐，節能玻璃空間巨大
從下游需求來看，房地產是平板玻璃的主要應用領域，占總需求的75%左右，主要應用于門窗、幕墻、家具等裝飾用品，其次是汽車領域和出口，占比分別約10%和5%。由于玻璃與房地產行業相關程度非常高，所以玻璃銷售與地產共周期，但玻璃銷售與地產新開工有2-4個季度的滯后期。
綠色環保興起，建筑節能玻璃成主流趨勢
房地產投資觸底反彈，帶來需求支撐。我國房地產行業繼2015年出現低谷后，2016年開始出現回暖趨勢。2016年國內房地產開發投資共10.26萬億元，同比上年增加6.88%，今年前八個月投資額為6.95萬億，同比增長7.9%，依舊維持較高增速。其中房地產新開工、竣工面積和商品房銷售面積各月累計同比增速分別為7.6%，3.4%和12.7%，中西部地區房地產銷售依舊緊俏，考慮到玻璃銷售與地產新開工面積有一定滯后期，我們認為全年需求仍有支撐。
節能玻璃：隨綠色城市興起，成長空間巨大。Low-E玻璃（即低輻射玻璃）是一種較主流的節能玻璃，具有優異的熱性能和光學性能，用于制作建筑門窗，在冬季能夠比普通玻璃減少約40%通過門窗傳導的熱損失，從而節約能源消耗；此外，Low-E玻璃對直射太陽能的穿透率從84%降至65%，能夠改善建筑內的溫度和光照環境。
據統計，目前我國建筑能耗占社會總能耗的1/3以上，其中通過門窗傳熱消耗的能源占建筑能耗的30%左右，由于幕墻門窗基本采用的是傳統材料，在既有建筑中95%以上屬于高耗能建筑，居民建筑單位能耗是歐美國家的3-4倍。隨著國家政策對建筑節能的要求趨于嚴格，Low-E等節能玻璃產品將成為需求量旺盛的新興材料。
建筑節能玻璃巨頭，規模及品牌優勢顯著
公司是中國最大的建筑節能玻璃制造商之一，占中國節能玻璃市場約18%-20%的份額。主要生產低輻射鍍膜玻璃（LOW-E玻璃）、熱反射鍍膜玻璃、中空玻璃、鋼化玻璃、夾層玻璃、彩釉玻璃等高檔節能玻璃產品。目前信義玻璃為國內外大中城市標志性建筑提供高質量的建筑節能玻璃產品，如上海世博會中國館、世界大運會主場館、三亞美麗之冠七星大酒店、日本新東京塔等。2013-16年公司建筑玻璃Low-E產能由2000萬平米/年上升至4415萬平方米/年，年復合增速高達30.2%，規模優勢明顯。
與同業競爭對手相比，公司在Low-E玻璃領域具備以下優勢：（1）公司是中國最大的浮法玻璃制造商，在建筑玻璃板塊可以實行垂直管理模式，降低運輸成本，穩定原材料供應；（2）公司設立了研究玻璃節能環保的技術研發中心，為公司生產優質產品提供強大的技術支持；（3）公司Low-E玻璃生產基地地理覆蓋范圍廣，能最小化運輸成本，最大化響應顧客需求；（4）公司生產線支持大型Low-E玻璃生產，具備成本優勢；（5）前期產品應用于世博會、世界大運會主場館等有影響力的大型工程，為公司樹立非常良好的品牌形象，品牌價值高。
汽車玻璃：下游需求穩健，未來將著力拓展整車市場
汽車產銷量回暖，需求景氣度提升
全球及國內汽車玻璃市場呈現寡頭壟斷格局。據羅蘭貝格統計，全球前六大汽車玻璃生產商旭硝子、福耀、板硝子、圣戈班、信義、加迪安合計占據全球87%的市場份。其中福耀、信義為中國前兩大汽車玻璃生產公司，分別占全球市場份額的20%和5%。
全球汽車行業景氣度回升，汽車玻璃需求有保障。汽車玻璃主要包括擋風玻璃和窗戶，其上游市場包括浮法玻璃原片，下游市場可分為整車配套市場（OEM）和售后維修服務市場（AM）。OEM市場主要為新生產汽車提供玻璃材料，因此其銷量主要受汽車產量影響。AM市場主要為已有車輛提供玻璃更換服務，因此其銷量主要受汽車保有量影響。
全球方面，2016年全球汽車行業景氣度回升，根據OICA統計，全球汽車產量、銷量分別為9498、9386萬輛，增速分別達到4.55%、4.65%，較15年小幅上升。全球汽車保有量增長較平穩，近年增速保持在4%左右。
國內方面，國內汽車行業景氣度于2015年年中止跌回升，各月份累計增長率呈快速上升狀態，2016年全年汽車總產量、總銷量分別為2819.31萬輛、2802.82萬輛，同比增速分別為13.10%、13.65%。雖然17年前8個月汽車產量、銷量分別為1818.10萬輛、1751.11萬輛，累計增長率5.90%、4.25%，較16年增速有所下滑，但仍保持穩定增長狀態預計全年產銷量相比上年仍有一定程度增加，增幅在5%-10%。近年國內汽車保有量增速穩定在11-13%之間，截止2017年6月全國汽車保有量20500萬輛，同比增長11.64%。
公司汽車后市場地位穩固，將開拓整車領域
公司汽車玻璃主要出口海外AM市場。公司在汽車玻璃領域主攻海外業務，2016年公司生產約60,000種不同規格的汽車玻璃，產品出口至140多個國家。目前，公司約75%的汽車玻璃出口到國外AM市場，國內 AM占比約12.5%，其余為國內OEM市場（約12.5%）。2013-16年公司汽車玻璃產能由1435萬件/年上升至1616萬件/年，年復合增速約4.0%，預計2017年公司汽車玻璃產能將達1640萬件/年，繼續保持穩定增長。
計劃開拓OEM市場，成長可期。國內OEM市場主要被信義及福耀所壟斷，兩者合計市占率90%左右，其中公司市場占比20%左右。公司在全球汽車玻璃OEM市場中的份額約2%，未來將加大OEM 時候市場的拓展，計劃到2020年市占率提高到6%左右。
根據公司產能規劃，2017年公司汽車玻璃新增產能將主要投放至OEM。OEM市場銷售網絡布局難度較高，公司目前正與國內汽車生產企業如奇瑞、一汽、吉利等企業品牌建立長期合作關系。隨著未來產能布局逐漸完善，公司將在OEM市場逐漸占據更多的市場份額，進一步提升業績。
揚帆起航-海外擴張有望開啟新篇章
公司在國內的生產基地布局完善，營銷網絡遍布全國。目前公司在深圳、東莞、江門、蕪湖、天津、營口、德陽建有大型生產基地，分別位于珠三角地區、長三角地區、環渤海地區、成渝經濟帶及東北地區，輻射我國東西南北四大區域的銷售市場，出口產品主要來自于華東及珠三角生產基地。
首個海外項目落地，邁出海外擴張步伐
目前，公司在國內擁有江門，東莞，蕪湖，德陽，天津及遼寧營口六個浮法玻璃生產基地，覆蓋國內大部分區域，未來公司將繼續完善國內產能布局，多元化發展產品組合。與此同時，公司也在積極開拓海外市場，2015年公司啟動馬來西亞投資項目，一期生產線（1200t/d）2017年二季度已經點火投產，項目二期1200T/D和800T/D兩條產線也已進入籌建狀態，預計2018年下半年可以投產。馬來西亞地區的天然氣價格比國內低10%左右，且當地政府對海外投資給予政策優惠，因此馬來項目的區位優勢將為公司帶來低成本、低稅收等一系列利好。
除馬來西亞在建的二期項目，公司未來還將在東南亞新增2000-3000T/D產能，北美新增2000T/D產能，東歐新增2000T/D產能，到2020年公司浮法玻璃產能將在2017年產能的基礎上擴張50%。
資本支出增加，彰顯產能擴張決心
2014-2016年公司資本支出維持在18億港元左右，主要用于江門、蕪湖、營口、德陽及馬六甲新工業園的土地使用權、設備、機器及建筑物。17年上半年公司資本開支25.07億元，預計全年資本支出將達到30億港幣，相對于2016年提升約62%，主要用于前海土地購置及海外基地建設。公司加大資本支出彰顯了公司產能擴張的決心，繼續鞏固行業龍頭地位。
盈利預測與投資建議
公司作為行業龍頭，在產能規模、產品性能及品牌建設方面優勢明顯，隨著行業景氣度回升，公司盈利能力持續提升，業績有望保持快速增長。預計2017-2019年公司EPS分別為0.97,1.07和1.18元，對應17-19年PE為8.1,7.3和6.7倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。
