長周期來看，玻璃處于2015年底后巨幅上漲周期中，20年4月疫情將玻璃打回1200點后又迅速反彈。短期來看，玻璃自1月中旬上漲開始，3月初轉頭向下，連續暴跌后，月中又開啟了V型反彈，多頭勢不可擋。玻璃是否還能繼續直沖云霄？前期因上游保價的貿易商會繼續囤貨采購嗎？“碳中和”會讓玻璃會再次遭殃嗎？整個市場對后市預期是否過頭？
帶著這些疑問，撲克特意邀國君期貨能化首席張馳，在市場分歧明顯的當下，為各位帶來最及時最干貨的解讀！
以下是撲克財經與張馳的對話：
貿易商很難繼續囤貨采購，市場對后市預期過頭了
撲克財經：現在上下游和貿易商的庫存情況是什么樣的？庫存水平是否明顯偏高？若真是庫存轉移行情下，一般這種行情下玻璃價格將如何演繹？
張馳：河北地區的貿易商的庫存非常高，總體而言是歷史同期最高位。而且，今年它把上游工廠的庫存基本上已經搬光。我們反推一下，就是因為玻璃廠的顯性庫存比較明顯，玻璃廠今年的庫存只有往年同期的1/3甚至1/4的水平，所以反推，我們可以知道實際上當下的玻璃廠庫存，它比往年同期少的部分其實就是下游貿易商囤的部分。
這種情況在其他地區相對來好一點，囤貨主要集中在湖北，除此之外的全國各個地區的囤貨狀況并不算是一個特別猛烈的狀況。當下加工廠的原片庫存，基本上是在20天左右，短期的剛性需求夠用。所以說短期整個市場走高，容易出現下游不補庫的情況。
總結來看，其實今年庫存結構，是河北湖北玻璃廠貿易商庫存處于明顯偏高水平，較往年同期有一個大幅度提高。但在貿易商只是有部分提高，基本上廠家的庫存，算是一個正常略偏高一點點這個水平。
撲克財經：多家機構表示上市預期良好，貿易商繼續囤貨采購概率極大，您怎么看？
張馳：我不認為貿易商會進一步囤貨采購，因為這一輪貿易商繼續囤貨采購的條件已經不具備。之前春節前為什么會有貿易商出現這么大規模的一個囤貨？是因為上游的廠家經過大幅讓利以后再報價，對當時的貿易商來講盈虧比非常合適，所以才會大規模囤貨。但3月1號以后，市場上的玻璃廠家都不保價，進一步囤貨的空間極其有限。整個市場到四月中下旬，貿易商把自己庫存消化掉以后，就要面臨雨季，因此一般整個玻璃行業上半年很少走出一個大旺季。除了2016年的時候出現過這種情況，當時現貨漲了30%，期貨價格也漲了30%，然后開始做調整，除了2016年以外沒有出現過這種情況，而2016年最大的特殊之處就在于需求端大爆發，然后在供應端上面是持續持續緊縮了四年以后的結果。
我們知道2021年剛好相反的是需求端庫存在持續擴張，就是下游把上游貨搬光了，跟2016年是絕對不能比，除了2016年玻璃行業歷史上沒有在上半年出現過旺季。
庫存最低位的時候往往意味著價格的最高位
撲克財經：貿易商及下游庫存偏高，但玻璃廠家庫存是歷年來最少的一年，低庫存是否會提振企業的報價決心？
張馳：低庫存顯然是導致廠家對于整個市場價格的堅挺態度，但其實整個市場是反著來的，庫存最高位的時候價格一定是最低，而庫存最低位的時候往往意味著價格最高。
我們現在其實對于未來價格的判斷要反向思考，就是在當下這個條件下，庫存還有沒有可能持續的往下降，一直降到某一個時間節點，然后開始累庫、持續累庫，還是說庫存持續低位，然后一直降庫、降到今年旺季搶貨時候。
所以我們可以看到，從玻璃行業往年的情況來看，基本上不太可能會出現上游的貨被搬光，就是它上半年從一月份開始，庫存開始持續往下掉、一直掉到年底旺季，從來沒出現這種情況，2016年都沒出現過。所以現在整個市場對于后市的預期的這個狀況，我覺得是過頭了。
我們當下就是庫存廠家庫存偏低、下游庫存偏高，這種格局和2016年其實還不一樣——2016年的話是上游庫存中性偏低，但是下游是沒貨的，因為大家那個時候非常悲觀，從800開始的時候，大家都覺得玻璃行業沒救了，所以格局上面不一樣。庫存結構上面，2016年就是這樣的一個結構，上半年漲了30%，然后今年的期貨價格，一月份開始到三月初漲幅也是30%，可以說非常巧合！
玻璃行業“碳中和”炒作空間極小
撲克財經：當下產能較2020年同期是否偏高？2021年潛在供應增量有哪些？潛在復產增量又有哪些？
張馳：我們現在的產能比2020年的要明顯偏高，因為2020年新冠疫情，導致廠家減產的幅度比較大，廠家最低產能到過4400萬噸左右/每年。我們現在的總產能是5050萬噸，每年實際上比那個時候多出13%。今年還有大概6800噸/日復產產能，加上7000噸/日的新增產能，合計差不多將近10%的潛在產能的增長，當然并不一定有，我覺得會有7%的投產。
撲克財經：最近“碳中和”概念異常火熱，可以說“碳排放”是繼“環保”之后，“供給側改革”的又一手段。比如河北掀起“環保風”后，河北玻璃產能會大概率減少吧？今年玻璃產能的變化整體是什么樣的?
張馳：我認為玻璃行業講碳中和的概率不大，現在玻璃行業在環保這一塊作空間應該很小，因為玻璃行業此前已經被環保折騰的夠慘，現在基本上很難找到環保不達標的玻璃行業產能。
今年玻璃行業的產能會繼續往上抬，如果一切順利，今年差不多有將近10%的產能的恢復或擴張，從這個角度出發，到年底其實玻璃產能就已經有點高了。
市場最大波動來源于貿易商
它擴張市場就漲，它收縮市場就殺跌
撲克財經：當下3月-4月中旬前市場訂單如何？后疫情時代，經濟復蘇帶動需求增加，玻璃廠訂單是否沒有您預估的那么悲觀？
張馳：在訂單情況上面，目前下游的訂單狀況是存量訂單為主，有極少數的新增訂單，當下再新增訂單的情況并不普遍，一般新增訂單都要四月中下旬以后才會表現得相對明顯。從這個角度出發，我認為整個市場現在還不能有證據說下游的需求在未來到底好不好，這是其一。其二，按目前存量訂單，開工狀況并不算是特別高，因為新增訂單沒來時只能維持中性偏低的開工，以保持市場運轉。
以我的經驗來看的話，今年并不會有一個需求的超預期，這個是最重要的，就是它不是一個2020年的供需錯配行情。
倒不是說2021年需求特別差，2021實際上我持中性評估，即它在需求層面并不會出現明確的供需錯配的格局。廠家庫存最終要恢復到2017-2019年的庫存水平。單純以需求增速而論2021年預計需求增速大致在6%左右。
整個市場最大的波動來源是什么？是貿易商。因為供需基本匹配情況下，貿易商成為了增量需求，它擴張，整個市場就漲，它收縮，市場就殺跌！
下半年旺季會有，但不會是高速增長
撲克財經：疫情下，“百強房企”全年累計銷售規模，實現近13%的增長，這個數據是否說明房地產短期不會出現下滑？進而對玻璃的需求利空不明顯？
張馳：我們在看供需時，地產端不能看金額，因為這個金額是加上了價格的上漲。而玻璃，實際上它考慮的是用量的問題，所以其實只能看房地產面積的增長，也就是銷售面積的增長，這樣看你就會發現差了很多。
投資增速，此前去年的時候百分之六七同比增速，那今年其實我覺得可能投資增速上會略微有一個小幅的打折，或者是走跟去年同期差不多，因為今年目前為止來是6%的GDP增長，然后，要求貨幣增速跟M2這個經濟增速是相適應。
所以未來實際上整個市場的需求格局不會是一個特別超預期狀態，即它在貨幣端、地產端都已經可預見，經濟增速都已經定好了。而貨幣不會有更大規模超發，估計貨幣全年可能會要降到6%左右的貨幣增速。它可能只是一個全年寬幅震蕩，當下價格已經處于一個略微偏高的水平。
撲克財經：接著上個問題，除了房地產持續的火熱，從房地產最新竣工面積飆升來看，接下來玻璃的需求依然會大概率維持火熱吧？另外，房地產竣工浪潮還會維持多久？
張馳：地產竣工面積實際上不太適合作為玻璃的需求的指標，因為地產報竣工，實際上玻璃這個需求已經實現，所以其實它不太適合作為一個玻璃的潛在的增長指標。我一般實際上我都是會用地產成交面積的增長來衡量。一是在涉房貸款不能受限制，二是有房地產融資三條紅線的背景。銷售好了，地產竣工才能加速銷售，銷售不好，它實際上是反而是轉慢的，所以從這個角度其實我并不認為它是一個大爆發的格局，2021年不應該去期望玻璃行業有大爆發，也不現實。
2021年的玻璃行業大致上半年淡季、下半年旺季，這種格局也是他的傳統格局，今年也不會特別大意外，那當下市場的矛盾在于什么？就是玻璃行業的貿易和終端加工已經提前透支這一塊的需求，這是最大的問題。下半年的旺季還會有，但是它絕對不會是一個高速增長的狀況。
過度樂觀，導致反向供需錯配
撲克財經：從另一個角度，有趣的是——從過去經驗看，玻璃下游囤貨也可能面臨巨大的風險，那么當下是否有可能出現類似諸如2017年”全市場都是賣玻璃的，沒有買玻璃的“的風險情況？
張馳：我認為存在這種潛在可能，因為成交量要比2017年那一輪小了很多。2017年那一輪，是一個市場集中賣貨后直接把期貨市場去賣崩的這種格局，那現在也存在這種可能，只是這種負反饋已經是持續了一個星期，尤其從前天17號開始略有回暖。但是后面會是什么樣子說不好，我覺得到保價期結束以后，不會是那么風輕云淡，即2021年他并不是一個特別值得能夠讓這全市場超預期的一個年份，如果2021年供需本來是一個正常狀況，然后卻有下游過度預期、過度樂觀，它會導致整個市場上面的出現反向供需錯配。
玻璃不講成本支撐
撲克財經：今年玻璃大規模的投產，供需矛盾下，是否會催生原料端純堿價格大漲、進而帶動玻璃成本大幅上漲？純堿已經大漲了，價格再靠近點，說不定都可以空純堿多玻璃做對沖套利？
張馳：玻璃其實很少講成本驅動，玻璃只講現金，就是賣得好賣得不好。如果成本端玻成本持續抬升，玻璃廠就會自己去打壓，今年純堿下半年確實會比較強的概率極大，因為當玻璃賣得好的時純堿就會去分攤玻璃行業的利潤，何況今年純堿還有光伏玻璃的投產。所以說玻璃漲未必一定是要純堿漲，但是在今年純堿有缺口的條件下也是可以一起漲。但是玻璃賣得不好的時候說因為成本支撐所以玻璃不降價，這個是不成立的，玻璃不講成本支撐這個問題。
撲克財經：持續五年的供給側改革的大背景下，有人說“目前2200元/噸的玻璃現貨價格只能說還僅處于歷史中等價格水平”您為何覺得玻璃估值偏高呢？玻璃價格現在處在歷史價格的什么百分位？
張馳：至于說2200的價格中等水平，我覺得可能太樂觀了，我反而認為中國玻璃行業潛在的天花板其實已經出現，房貸款受限——各大銀行的涉房貸款受限，房地產融資三條紅線，我們要知道這意味著什么，這意味著房地產行業的供給側改革。也就是說房地產的供應未來實際上是要受限制的，不會那么大的房地產供應，那實際上玻璃的需求就是有天花板的，天花板快來了，而玻璃行業現在仍有巨大利潤，所以這種格局它會持續攀升嗎，顯然不會！
我覺得明年玻璃行業可能要出現很大的問題。因為房地產增速未來是要持續受限的，所以它的增速是在下滑的，這樣玻璃行業可能他的利潤頂已經出現了，然后，價格頂可能在明年。
撲克財經：若真如您說的，當下市場未能看到、接受的“庫存轉移”行情，那基于交易的角度，若市場都偏向看預期向好，即便違背了真實的庫存等情況，短期是否也不能逆著市場來操作？
張馳：倒不是基差的問題，整個市場上面最核心的問題是累庫問題，如果說庫存持續累積+成交持續走弱，那可以做空，但若相反，比如整個市場上面成交持續放大，然后庫存還是繼續往下降，那確實做空會有風險。
撲克財經：好的，關于玻璃的供需、目前矛盾點、21年市場預期各個方面，非常精彩細致！感謝張總的精彩回答。
