去年，工業(yè)制造行業(yè)迎來了喜慶的一年，建筑玻璃及周邊建材商品大幅拉漲。玻璃行業(yè)也經(jīng)歷了一個(gè)淡季不淡價(jià)格反漲的黃金時(shí)期，玻璃價(jià)格由年初的840元一直拉漲只年末的1350元，累計(jì)漲幅超過60%，創(chuàng)下年度最高漲幅。
玻璃大漲多源自房地產(chǎn)周期性復(fù)蘇的需求支撐。周邊工業(yè)品火爆的行情為期價(jià)注入更多多頭情緒。玻璃期貨交割標(biāo)的為建筑用玻璃，房地產(chǎn)行業(yè)周期幾乎與玻璃價(jià)格周期完全同步。過度充裕的流動性2016年集中擁入房市，房地產(chǎn)銷售在2016年達(dá)到20-30%的增速，絕對量再創(chuàng)新高。
2017房地產(chǎn)年面臨周期性回落
由于下游需求70%集中房地產(chǎn)及周邊行業(yè)，玻璃價(jià)格周期基本等同于房地產(chǎn)周期。以2006年的數(shù)據(jù)來看，玻璃價(jià)格經(jīng)歷了三個(gè)漲跌周期。而最近的周期啟動于2015年，伴隨房屋銷售2015年啟動，玻璃現(xiàn)貨價(jià)格開始進(jìn)入上漲周期，并在2016年達(dá)到價(jià)格頂峰。我們認(rèn)為，隨著房屋銷售年末開始拐頭回落，玻璃2017年震蕩下滑是大概率事件。
成也蕭何敗蕭何，隨著四季度房地產(chǎn)銷量下滑，2017年大概率下面臨房地產(chǎn)下行周期。盡管1-11月房屋銷售累計(jì)仍有24.5%，但11月單月同比增速已大幅下滑。且我們跟蹤的高頻數(shù)據(jù)顯示，從12月份開始，房屋銷售同比已出現(xiàn)10%左右的負(fù)增長。資金潮褪去之后，2016年房地產(chǎn)銷售大頂基本確定，2017年將迎來房地產(chǎn)市場的周期性下滑。但考慮傳導(dǎo)時(shí)滯性，玻璃需求或呈現(xiàn)前高后低的格局，下半年需求壓力更大。
供應(yīng)端釋放量有限關(guān)注原料端環(huán)保炒作
在2016年火爆銷售和高額利潤刺激下，去年玻璃廠商復(fù)產(chǎn)較為積極，實(shí)際產(chǎn)能增速同比3%。但隨著環(huán)保措施趨嚴(yán)，玻璃新增產(chǎn)能壓力大幅減少，供應(yīng)增量僅來自檢修復(fù)產(chǎn)。根據(jù)玻璃信息網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2017年玻璃新增產(chǎn)能約5000多萬噸，增量有限。環(huán)保趨嚴(yán)對于玻璃供應(yīng)端的沖擊不僅僅在于產(chǎn)能擴(kuò)張，上游純堿、石英砂更是重災(zāi)區(qū)。上游原料環(huán)保的事件性沖擊為供應(yīng)端帶來更多不確定性。
成本結(jié)構(gòu)方面，明年純堿、重油等原料重心或繼續(xù)提升。假設(shè)明年原油價(jià)格上漲至65美元，重油同步上漲，原料成本預(yù)計(jì)在年末基礎(chǔ)上再抬升100元/噸。成本上漲，需求走弱，玻璃明年大概率下盈虧平衡或小幅虧損。
需求走弱玻璃前高后低
基于房地產(chǎn)周期性下滑，我們對明年玻璃整體保持偏空觀點(diǎn)。考慮今年需求的滯后效應(yīng)，需求回落或在下半年壓力更大，玻璃整體呈現(xiàn)前高后低的特點(diǎn)。不過，從2016年開始，政策權(quán)重在各工業(yè)品的的權(quán)重驟然增大，環(huán)保限產(chǎn)是否會對上游的純堿、石英砂造成沖擊需要警惕。
策略建議
趨勢性，單邊做空。基于對房地產(chǎn)周期的看弱，我們對于明年的玻璃整體價(jià)格偏空。但考慮需求回落速度，上半年需求好于下半年。單邊看至1100元/噸。
作為周邊建材類商品的沖品種配置，例如買玻璃空螺紋。相較于螺紋緊跟房屋開工，玻璃受到竣工銷售等多環(huán)節(jié)影響。螺紋需求萎縮速度預(yù)計(jì)快于玻璃。可作為周邊建材系商品的空頭對沖配置單。
風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)
房地產(chǎn)刺激政策
上游環(huán)保政策趨嚴(yán)，產(chǎn)能無法完全釋放
房地產(chǎn)銷售摸頂2016玻璃趨勢性上行
2016年，工業(yè)品迎來超級大牛市，玻璃跟隨周邊建材系商品大幅拉漲。商品細(xì)分市場的關(guān)注度前所未有的提高。玻璃主力期價(jià)由年初840元持續(xù)反彈至年末1350元，累計(jì)漲幅超60%，創(chuàng)上市以來年度最高漲幅。
圖1：玻璃主力價(jià)格走勢 單位：元/噸 圖2：玻璃成交持倉量 單位：手
華泰年報(bào)：供需緩慢惡化
數(shù)據(jù)來源：文華財(cái)經(jīng) 華泰期貨研究所
不同于周邊建材系以供應(yīng)側(cè)改革為主基調(diào)的拉漲，玻璃大漲多源自房地產(chǎn)周期性復(fù)蘇的需求支撐。周邊工業(yè)品火爆的行情為期價(jià)注入更多多頭情緒。玻璃期貨交割標(biāo)的為建筑用玻璃，房地產(chǎn)行業(yè)周期幾乎與玻璃價(jià)格周期完全同步。過度充裕的流動性2016年集中擁入房市，房地產(chǎn)銷售在2016年達(dá)到20-30%的增速，絕對量再創(chuàng)新高。
我們對于2017年玻璃價(jià)格整體偏悲觀，主要的邏輯源自對房地產(chǎn)需求的擔(dān)憂。三季度集中調(diào)控之后，四季度房地產(chǎn)銷售快速下滑，或拖累房地產(chǎn)投資在2017年有所回落。伴隨房地產(chǎn)周期下滑，玻璃也隨之進(jìn)入調(diào)整階段。
圖3：玻璃現(xiàn)貨價(jià)格 圖4：玻璃期現(xiàn)價(jià)差
華泰年報(bào)：供需緩慢惡化
數(shù)據(jù)來源：Wind 華泰期貨研究所
圖5：玻璃行業(yè)庫存下滑 圖6：玻璃庫存與價(jià)格反向相關(guān)
數(shù)據(jù)來源：Wind 華泰期貨研究所
房地產(chǎn)2017年面臨周期性回落
由于下游需求70%集中房地產(chǎn)及周邊行業(yè)，玻璃價(jià)格周期基本等同于房地產(chǎn)周期。以2006年的數(shù)據(jù)來看，玻璃價(jià)格經(jīng)歷了三個(gè)漲跌周期。而最近的周期啟動于2015年，伴隨房屋銷售2015年啟動，玻璃現(xiàn)貨價(jià)格開始進(jìn)入上漲周期，并在2016年達(dá)到價(jià)格頂峰。我們認(rèn)為，隨著房屋銷售年末開始拐頭回落，玻璃2017年震蕩下滑是大概率事件。
圖7：玻璃周期就是房地產(chǎn)周期 圖8：平板玻璃下游需求分布
數(shù)據(jù)來源：Wind 華泰期貨研究所
相較于螺紋鋼等建筑材2016年的弱復(fù)蘇相比，今年玻璃需求的復(fù)蘇基礎(chǔ)更為牢靠。這與各類建筑材的施工周期相關(guān)。螺紋、水泥需求集中房屋開工初期，即與房屋新開工面積更為相關(guān)。而玻璃需求集中房屋竣工以及銷售端，即與房屋竣工和銷售面積更為相關(guān)。2016年，在充裕流動性和資金配置沖擊下，房地產(chǎn)銷售異常火爆，累計(jì)同比增量維持在20%-30%。
圖7：房地產(chǎn)行業(yè)各階段對商品需求
數(shù)據(jù)來源：莫尼塔 華泰期貨研究所
2016年需求的改善可以從平板玻璃的深加工行業(yè)產(chǎn)量直觀感受。玻璃下游需求中，70%的量要通過深加工進(jìn)入終端消費(fèi)。深加工產(chǎn)量是我們印證終端需求變化的良好指標(biāo)。從鋼化、夾層等深加工行業(yè)來看，今年玻璃加工量出現(xiàn)迅猛增長，產(chǎn)量累計(jì)同比增速分別在2%和10%。且下半年增速明顯快于上半年。
圖9：深加工—夾層玻璃產(chǎn)量 單 圖10：深加工—鋼化玻璃產(chǎn)量 單位：平方米
數(shù)據(jù)來源：Wind 華泰期貨研究所
成也蕭何敗蕭何，隨著四季度房地產(chǎn)銷量下滑，2017年大概率下面臨房地產(chǎn)下行周期。盡管1-11月房屋銷售累計(jì)仍有24.5%，但11月單月同比增速已經(jīng)接近0。且我們跟蹤的高頻數(shù)據(jù)顯示，從12月份開始，房屋銷售同比已出現(xiàn)10%左右的負(fù)增長。資金潮褪去之后，2016年房地產(chǎn)銷售大頂基本確定，2017年將迎來房地產(chǎn)市場的周期性下滑。
圖11：房地產(chǎn)銷售與開工同步 單位：% 圖12：房地產(chǎn)銷售高頻數(shù)據(jù) 單位：平方米
數(shù)據(jù)來源：Wind 華泰期貨研究所
2016年出口暴增但2017難以提供更多增量
得益于人民幣貶值和前兩年國內(nèi)暴跌，2016年玻璃出口出現(xiàn)超額增長。尤其是6、7月份的時(shí)候，出口暴增至一度瘋狂，內(nèi)外現(xiàn)貨強(qiáng)勢拉漲。回顧今年玻璃出口暴增，動力主要源自兩方面，人民幣貶值以及國內(nèi)現(xiàn)貨低價(jià)。這一點(diǎn)類似于2014年的鋼材(2974, 21.00, 0.71%)行業(yè)。在長期供需壓力制約下，國內(nèi)工業(yè)品價(jià)格創(chuàng)出新低，進(jìn)而成為全球價(jià)格洼地。極低價(jià)格吸引外部需求，外需替代內(nèi)需成為價(jià)格重要支撐因素。根據(jù)我們對部分貿(mào)易商的樣本調(diào)研，玻璃原片中有70%用于深加工，而出口大致占到深加工20%的需求量。今年玻璃出口量大約30%增長，對整體需求預(yù)計(jì)有3%左右的拉動。
但隨著國內(nèi)價(jià)格的上漲和出口市場的飽和，2017年似乎很難看到更多的出口增量爆發(fā)。出口因素或在2017年維持溫和態(tài)勢。
圖13：玻璃原片月度出口 圖14：人民幣貶值預(yù)期
數(shù)據(jù)來源：Wind 華泰期貨研究所
供應(yīng)端釋放量有限關(guān)注原料端環(huán)保炒作
在2016年火爆銷售和高額利潤刺激下，去年玻璃廠商復(fù)產(chǎn)較為積極，實(shí)際產(chǎn)能增速同比3%。但隨著環(huán)保措施趨嚴(yán)，玻璃新增產(chǎn)能壓力大幅減少，供應(yīng)增量僅來自檢修復(fù)產(chǎn)。根據(jù)玻璃信息網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2017年玻璃新增產(chǎn)能約5000多萬噸，增量有限。
表格1：2016年玻璃新增生產(chǎn)線
數(shù)據(jù)來源：玻璃信息網(wǎng) 華泰期貨研究所
表格2：2017年玻璃新增生產(chǎn)線
數(shù)據(jù)來源：玻璃信息網(wǎng) 華泰期貨研究所
環(huán)保趨嚴(yán)對于玻璃供應(yīng)端的沖擊不僅僅在于產(chǎn)能擴(kuò)張，上游純堿、石英砂更是重災(zāi)區(qū)。上游原料環(huán)保的事件性沖擊為供應(yīng)端帶來更多不確定性。11月份，隨著全國環(huán)保檢查的大規(guī)模展開，上游純堿行業(yè)遭受限產(chǎn)。純堿是玻璃生產(chǎn)的重要基礎(chǔ)原料之一，占玻璃生產(chǎn)總成本的30%。前來看，上游原料限產(chǎn)暫未出現(xiàn)短缺的跡象，而尚處于價(jià)格上漲的階段。關(guān)注環(huán)保政策持續(xù)性對于行業(yè)上游的沖擊。
整體來看，隨著上游煤炭、純堿等各行業(yè)環(huán)保趨嚴(yán)，原油價(jià)格看漲，玻璃成本重心預(yù)計(jì)小幅上移。根據(jù)玻璃生產(chǎn)結(jié)構(gòu)，玻璃成本中約40%為重油煤炭等燃料，30%為純堿。玻璃-純堿產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)較為簡單，國內(nèi)純堿多用于玻璃生產(chǎn)，且基本幾乎無進(jìn)口。原料限產(chǎn)風(fēng)波下，純堿自11月份開始瘋狂上漲50%。純堿攀升吞噬玻璃廠150元/噸左右的利潤，但就年末來看，玻璃廠整體仍然處于盈利狀態(tài)。假設(shè)明年原油價(jià)格上漲至65美元，重油同步上漲，原料成本預(yù)計(jì)在年末基礎(chǔ)上再抬升100元/噸。成本上漲，需求走弱，玻璃明年大概率下盈虧平衡或小幅虧損。
圖15：玻璃產(chǎn)能增速有限 單位：萬噸，% 圖16：玻璃生產(chǎn)成本分布 單位：%
數(shù)據(jù)來源：Wind 華泰期貨研究所
圖17：全國純堿價(jià)格 單位：元/噸 圖18：重油成本變化 單位：元/噸
數(shù)據(jù)來源：Wind 華泰期貨研究所
圖19：煤炭成本變化 單位：元/噸 圖20：玻璃生產(chǎn)模擬利潤 單位：元/噸
數(shù)據(jù)來源：Wind 華泰期貨研究所
需求走弱玻璃前高后低
綜合來看，基于對房地產(chǎn)周期性下滑的擔(dān)憂，我們對于明年玻璃需求并不樂觀。預(yù)計(jì)房地產(chǎn)會拖累玻璃需求3%-5%個(gè)點(diǎn)，出口銷售預(yù)計(jì)維持高位，但難以給予更多需求增量。上游供應(yīng)緩慢釋放，環(huán)保限產(chǎn)調(diào)控下，玻璃并無太多新增產(chǎn)能，主要供應(yīng)增量源自檢修復(fù)產(chǎn)。上游供應(yīng)增量不大，預(yù)計(jì)較今年小幅增長2%。但需要十分警惕環(huán)保問題對上游供應(yīng)造成的沖擊。2016年11月底開始的環(huán)保大檢查，導(dǎo)致上游純堿、石英砂等供應(yīng)出現(xiàn)階段性緊缺。上游原料的緊缺是否對玻璃產(chǎn)量造成沖擊需要警惕。
操作上，基于房地產(chǎn)周期性下滑，我們對明年玻璃整體保持偏空觀點(diǎn)。考慮今年需求的滯后效應(yīng)，需求回落或在下半年壓力更大，玻璃整體呈現(xiàn)前高后低的特點(diǎn)。不過，從2016年開始，政策權(quán)重在各工業(yè)品的的權(quán)重驟然增大，環(huán)保限產(chǎn)是否會對上游的純堿、石英砂造成沖擊需要警惕。
表格2：玻璃供需平衡表
數(shù)據(jù)來源：Wind 華泰期貨研究所
